CHAPTER7

金融巨獸


　　◎合併花旗銀行登上頂峰


　　當旅行者集團購併所羅門將它和美邦整合時，對外用了一句豪氣干雲的廣告詞：「我們才剛要開始！」而在對管理階層宣布旅行者和花旗合併的說明會上，傑米‧狄蒙重提這句廣告詞，在一張投影片上以「我們已經完成！」告訴大家集團終於登上頂峰。的確，創造花旗集團是個難以超越的偉大成就。但這個組織不但大，而且複雜，光是維持現狀就需要管理高層百分之百的投入。

　　桑迪‧威爾在一九六〇年和朋友合夥創立一家證券經紀公司，藉由連續購併成為希爾森‧勒布‧羅德斯（Shearson Loeb Rhoades）後大展鴻圖，在一九八一年將它出售給美國運通銀行（American Express），也將自己送進運通銀行總裁辦公室。這次創造花旗集團，是他事業裡的第二波高潮。從布魯克林猶太家庭出身的威爾不適應美國運通的官僚作風，在政治鬥爭中敗下陣來，只得在一九八五年黯然離開。他的反擊計畫隔年即刻展開。在五十三歲時，和初出茅蘆的傑米‧狄蒙結成同盟，買下了巴爾的摩（Baltimore）地方性的商業信用銀行（Commercial Credit）主攻借貸業務。他們購併一家又一家的公司，先憑威爾的靈敏嗅覺和良好關係找到有賺錢潛力的收購對象，再由狄蒙施展拿手的嚴格控管，削減支出，增加獲利。

　　商業信用銀行接連買下普美利加公司（Primerica）、美邦證券（Smith Barney）和旅行者保險公司。一九九三年，威爾透過旅行者向美國運通買回了希爾森，四年後更買下了所羅門兄弟公司。最後的產物，就是合併花旗銀行（Citicorp）後，在一百多個國家營業，僱員多達三十萬名的花旗集團（Citigroup）。

　　雖然我掌管的只是一大片森林裡的一小根分枝，但合併還是對我造成了嚴重的衝擊。合併之後，我還是擔任和所羅門時代、所羅門美邦時代一樣的工作，負責管理市場風險。往好處看，合併之後，可以用來衡量及監控風險的資源取之不盡，對已經找到或容易辨認的風險，自然是個好消息。然而，最危險的問題總是來自出乎意料的地方。花旗集團的複雜架構帶來了大量的組織變數，喪失了對突發事件做出迅速反應的能力。

　　一層又一層的管理結構更加深了我的憂慮。在所羅門，我的團隊不超過十人，一年預算不到五百萬美元。風險管理委員會的成員才八個人。精簡的結構讓我們能不理會細節，只集中精力處理要點，對情況容易有全面掌控。而花旗集團的風險管理結構則膨脹許多。光是負責建立風險衡量及報告系統的風險架構部（Risk Architecture），就有兩百多人。而它不過是數個風險管理團隊中的一個。固定收益部的風險管理預算，就超過四千萬美元。風險管理委員會成員有二十幾個人。開一場會，至少要接上四部攝影機。如果討論主題單位被告知，會議更是會擴大到不可控制的地步。

　　規模大到這樣的組織通常在開會前就有結論。多層管理結構在資料收集者和高層使用者之間劃下鴻溝。有用的消息在資料整合和傳遞中遭到刪除（當我在說服花旗銀行加碼公債利差交易時，就已經見識到這個問題。如果我們還是在所羅門時代，一定是個全面通過的快速決策。但花旗的風險管理委員會上，參加者盡是一層又一層玩弄政治的管理人員，連提案根本都不了解，更別說支持通過了）。而牽涉其中的人愈多，不能避免的，就有些比較資淺的新進人員。沒有足夠的授權和能力，加上離行動中心太遠，他們只能監控制式報告，往往忽略了報告外的反常現象。

　　我同時相信，合併後，會進一步降低對自營買賣風險的容忍度，對流動性帶來不利的影響。雖然市場結構能讓現在的買賣即時發生，但合併減慢了各投資單位的吸收能力。當公司合併時，留下來的交易人員並不等於兩家人員的總和，可能只剩一個專做十年期公債的交易員。原本散布在各筆交易的資本也不會是兩家公司的總和。事S上，最後的資本可能比合併前任何一家的資金都要小。我對花旗集團太過複雜的憂心在不久後獲得證實。但就像前面說過的，最大的風險一定來自出乎意料的角落。花旗面臨的並非常見的市場風險或信用風險，而是因公司組織複雜，導致觸犯了相關的法令規範。


　　◉桑迪親身操盤


　　對桑迪‧威爾來說，二〇〇二年是個倒楣的一年。他在一九九八年成功組成了花旗集團，並在兩年後打敗了花旗銀行的總裁兼執行長約翰‧李德（John Reed），取得絕對的控制權。歌頌他商業巨星地位的《吸金大王》（The King of Capital：Sandy Weill and the Making of Citigroup），擺在花旗總部附近的每一家書店櫥窗裡最顯眼的位置。《紐約時報》（New York Times）的社交新聞，常常可見他的蹤跡。但在那喧鬧的一年，桑迪卻和一長串醜聞牽扯不清。震驚世界的安隆弊案（Enron）雖由其總裁肯恩‧雷（Kenneth Lay）和執行長傑夫‧史金林（Jeffrey Skilling）主導，花旗集團卻是同意它將非資產負債表（off balance sheet）交易列為負債的融資銀行。而在世界通訊（WorldCom）的假帳風波中，創辦人兼執行長伯尼‧艾伯斯（Bernie Ebbers）利用不斷購併來匿報支出，提高帳面盈餘，花旗集團的投資銀行──所羅門美邦，正是他的軍師。不僅如此，花旗集團旗下的第一資本公司（First Capital Corporation）更因掠奪性貸款（predatory lending，譯註：指銀行濫用其優勢強加損害於借款人）被罰了兩億美元天價。最後，更有立場不中立的分析師──所羅門美邦的傑克‧克魯伯曼（Jack Grubman），不顧實情繼續推薦世界通訊的股票，造成投資人好幾十億美元的虧損。

　　克魯伯曼後來成了討論投資銀行和股票分析師違反道德時的最佳案例。他對世界通訊的錯誤評估，是把所羅門推進旅行者集團（加上之後的花旗）的助力之一。他在MCI和英國電信的合併失敗案中，大放厥詞，讓有價證券部損失慘重。接著，他更重金押注在MCI和世界通訊的合併上。就算安隆已引起破產潮，世界通訊岌岌可危時，克魯伯曼仍然力挺，依舊給予「買入」的評等，並將它的風險指標維持在中等直到二〇〇二年三月。在世界通訊合併MCI進入瘋狂購併期時，克魯伯曼寫了五十篇相關的評價報告，全將世界通訊股票的目標價格訂在比當時價格高四到五成的數字。即使股價一路從八十五美元滑落到個位數，他仍大膽預測價錢會回漲三倍。以他的說法來形容，這支股票是「非買不可」、「電信業裡最閃亮的星星」。他將股票評為「便宜的不得了」，並建議投資人應該「買愈多愈好」；甚至還說，錯過這個機會的基金經理人沒有這行需要的眼光，應該考慮換個工作比較好。


　　◉睜眼說瞎話


　　連在證管會都開始懷疑世界通訊偽造財務資料時，克魯伯曼仍舊睜眼睛說瞎話，維持他買入/中度風險的評等，和世界通訊執行長艾伯斯合作，想以分析師仍力挺的假象拉抬公司股價。到最後他不得不修改分析師意見時，也不過是將它降為買入高度風險的評等。沒人知道他為什麼這樣做，只是堅持自己的看法呢？還是有別的動機？所羅門美邦代表世界通訊招徠了幾十件合併案，收取超過一億美元的手續費，在整件事中又扮演什麼關鍵角色？

　　其實，股票分析師參與投資銀行業務致富是非常普遍的事，為了個人利益，做出的分析評等帶給一般投資人什麼樣的影響，就不在他們的考慮範圍之內了。克魯伯曼的例子不過是牽涉金額較大，才會引人矚目。在二〇〇〇年代初期，所羅門美邦的分析師所涵蓋的一千兩百家公司中，幾乎沒有一家得到賣出的評等，少數幾家營運狀況極差的公司，也不過被評為「表現較差」（underperform）。連在破產邊緣掙扎的公司都不會被評為「賣出」。就像一個所羅門美邦的分析師在和基金經理客戶閒聊時說的，「連即將破產的公司都還在我們的推薦名單上，讓我們看起來像一群呆子。」但這還不如克魯伯曼自己形容的傳神，「我們連豬都支持。」


　　◉屹立不搖


　　倒楣的戴夫‧布薛爾（Dave Bushnell）因為接手我離職後的位子，繼任風險管理經理，別無選擇的必須和這堆弊案搏鬥。布薛爾看起來就是個典型的企業風險經理的樣子，禿頭、戴眼鏡、灰白的顏色配上薄薄的嘴唇，十足像狄更斯（Dickensian）書中走出來的薄記員。在接手這個職位之前，他負責所羅門交易部的財務工作。交易樓層的財務工作就像車子的散熱器，只有在出問題時，才會有人想到它的存在。它的業務重心為非常短期的融資，短到一個晚上都有可能，因此總是很留意利率曲線。當長期公債或其他交易員要買賣時，便向財務人員取得這筆交易的所需資金和財務槓桿。財務人員負責所有的瑣碎工作，向資金來源殺價砍一兩個基準點，為這個交易員省一點，為那個交易員省一點。布薛爾的經驗讓他成為你在所羅門裡找得到最像交易員，卻最不像「幼稚牛仔」的人。對花旗集團來說，信用風險和市場風險一樣重要，他對交易業務進出的熟悉度，將他推上為新環境掌控風險管理的操作要位。

　　花旗銀行借給安隆的款項，是經過布薛爾簽名核准的。當安隆的交易愈來愈複雜可疑時，他終於發現自己已身陷流沙。但在非正式的公文中，他仍全力掩飾，將「我們正在空口說白話。如果被發現了，我們的麻煩就大了。」的情況輕描淡寫成。「會計上的做法有點大膽，如果被媒體發現了，有可能帶來商譽風險（Franchise Risk）。」


　　◉聽證會上「我真的想不起來……」


　　過沒多久，這張非正式的公文和布薛爾本人都出現在美國參議院舉行的安隆聽證會裡。在參議員們質詢時，布薛爾的態度就像他在那張非正式的公文中的表現令人難以置信。我當然會想，如果事情的發展有些微不同，今天坐在那兒的人就會是我了。他的證詞宛如水門事件（Watergate）再版，全部以「我現在想不起來」為主軸。當緬因州參議員蘇珊‧柯琳絲（Susan Collins）態度強硬的逼問他，花旗的什麼人知道什麼事時，布薛爾以「我希望我想的起來」、「我真的想不起來」來回答。換密西根州參議員卡爾‧凱萊文（Carl Levin）時，他還是以重複「我不記得我說過什麼」、「我真的希望我能想的起來」、「我不記得那段談話內容」、「我希望我現在記得」來敷衍。他的態度終於激怒了凱萊文參議員，於是參議員問他，「是否同意像花旗集團這類的金融機構有社會責任，不應該參與任何騙局（deception）？」布薛爾居然有膽回答，「這要看你對騙局的定義是什麼。」我深深覺得，布薛爾真是為「屹立不搖」這四個字下了全新的定義啊！

　　但在威爾所有的問題裡，克魯伯曼帶來的麻煩反而是最關鍵的一個。一系列的新聞報導將威爾和克魯伯塑造成兩個瀆職的神經病，讓大老闆的處境尷尬到最高點。紐約市的狗仔隊愛極了這個題目，不停的跟拍，一時之間，誇張不實的報導滿天飛。

　　問題的焦點在於克魯伯曼的另一個股票評等。在威爾的命令下，克魯伯曼對AT&T前景的描繪在一夜之間從黯淡轉為光明。好讓所羅門美邦能在AT&T手機子公司股票發行上市時，成為這場史上最大交易中的主要承銷商之一。花旗集團因此賺了四千萬美元，在一個頂尖分析師一年薪酬為一千萬美元到兩千萬美元的情況下，有機會利用他們為公司拉進更多的生意，自然被視為好主意。但是威爾要克魯伯曼這麼做的原因，卻不是想為股東多賺點錢，而是為了鞏固威爾的政治野心，得到AT&T執行長兼花旗董事會成員邁可‧阿姆斯壯（Michael Armstrong）的支持，以求在下一次的選舉裡，像克魯伯曼在一封電子郵件裡說的，「一拳擊垮李德」，打敗現任的總裁兼執行長，取而代之。

　　當媒體揭發這項陰謀時，克魯伯曼的損害控制行動差點讓整件事成了爆笑喜劇。他說，他杜撰了自己和威爾及阿姆斯壯的故事，好抬高自己的身價，讓同事們刮目相看。當然沒人相信。其中一個同事在聽到這個類似小朋友的「我家的狗吃掉我的作業本」的成人版後，禁不住舉手大笑，「這傢伙需要去檢查一下腦袋。」


　　◎幼稚園的機密


　　最後證實這件醜聞的，居然是克魯伯曼的動機。為了讓克魯伯曼幫他贏得董事會的勝利，威爾答應從世界上最大的金融企業裡，拿出一億美元捐款，讓克魯伯曼兩歲大的雙胞胎能順利進入超高級幼稚園，他打定主意要將雙胞胎送進紐約Y街九十二號。這家非同小可的幼稚園不僅座落在寸土寸金的上東區（Upper East Side），家長會成員全是超級富豪，連最有影響力的猶太裔布朗夫曼家族（Bronfman）和擁有龐大美容王國的蘭黛家族（Lauder）的孩子們都在這兒就讀。從申請人數和被考慮接受（拿到入學許可的前一步）的比例來看，就像克魯伯曼在一張公文簽上對威爾形容的，進Y街九十二號幼稚園比進哈佛大學難多了。話說回來，要在一大堆毛孩子裡選出明日之星，可比在一堆高中生裡找出優秀人才還要難。畢竟，兩歲兒童間的差距，能大到哪裡去？

　　為了得到一年繳兩萬美元學費的殊榮，家長們甚至聘請私人顧問來訓練小孩，指導他們在「入學面談」時的應對進退。不僅如此，連家長都被要求配合，開始研究藝術，前往第三世界參加慈善活動，了解當今的文化走向，以豐富交談時的話題。不用說，每一個校方的人都會告訴你，「募款能力完全不影響入學許可的決定」，但先為學校辦幾場小規模的募款活動，絕對不會有害。同時，像傑克‧克魯伯曼猜測的，引進一筆意向明顯的捐款應該也不會是件壞事。

　　紐約有錢人為了送小孩進有名的私立幼稚園，所做出的瘋狂行為，絕對不是一般人能理解的。許多為孩子搶入學許可的家長，除了教育之外的主要目的，在提升自己的社交地位。公立學校是不在他們的考慮範圍之內的。我們就曾經遇過朋友苦苦哀求我們捐錢給他們主導的學校募款活動，這樣他們才能向「家長同盟」（我頭一次聽到這個名詞）顯示出自己是有價值的資產。

　　就讀這些私立幼稚園的小朋友，在申請私立小學時，當然是校方第一波考慮的人選。不用說，私立小學的家長們一樣非富即貴。已經在私立幼稚園就讀的家長等於是掛了保證的潛在捐款人，他們在配合學校要求上已有豐富經驗，所以他們的小孩在申請私立小學時有極大的優勢，因為校方知道，就像克魯伯曼講的，「為了孩子好，沒有什麼事是你不能為他們做的。」

　　Y街九十二號的醜聞受到廣泛注目，電視影集《法網風雲》（Law and Order）還曾以它為藍圖，製作了一集名為「Kid Pro Quo」（譯註：此為拉丁語中的Quid Pro Quo的諧音，Quid Pro Quo意為交換條件），只是劇情難免就更誇張了。他們將急著送孩子進去的克魯伯曼家長身分換成了色情片皇帝，而擔任推手的威爾身分換成了經營水泥廠的黑手黨。幼稚園的入學許可成為犯罪動機雖然有點不可思議，但在商業世界（至少在克魯伯曼和威爾的世界）中居然真的發生了。然而，將你的孩子送進Y街九十二號或其他五、六個頂尖私立幼稚園，其實和教育沒有太大的關係，真正的考量是對做生意時的幫助。學校本身完全不是事情的重心。沒人真的覺得在學校裡玩三個小時，會對孩子的智力發生什麼驚天動地的啟發，不管環境再好，花費再高，不可能就是不可能，重點是，孩子一旦進了這些學校，擁有一年繳上兩萬美元學費的特權，家長就能參加由權貴組成的「家長同盟」，和紐約社會地位最高的名人來往。


　　◎金融巨獸的負擔──先天不良，方向又走錯了


　　解決問題的答案是什麼？嗯，當克魯伯曼的電子郵件被報紙揭露後，威爾在他的桌上貼了一張便條紙，「電郵」兩個字被紅筆畫了個大叉。當事情看起來糟到不能再糟時，情況又進一步往下發展。二〇〇四年，花旗集團在付了將近三十億美元和解世界通訊的案子後，又因欺壓低收入／高風險借款人的掠奪性貸款被罰了七千萬美元（創下聯準局在消費者借貸條例上的最高罰金記錄），接著得將兩個故意向中國政府申報不實資訊的地方高階主管停職，然後英國政府開始調查一宗高達一百三十五億英鎊的公債交易，懷疑公司不當操作金融市場。然而，對公司聲譽最嚴重的打擊還在後頭，日本政府以不實交易和違反法令為由，關閉了花旗集團的私人銀行業務。

　　花旗集團的日本私人銀行是有史以來，第一家外商公司在日本受到這麼嚴厲的指控。花旗高層依照日本的傳統，親自飛到日本道歉。三名威爾的愛將，包括在前一波大裁員中生存下來的德瑞克‧莫漢，全被迫引咎辭職（莫漢後來成了爾伯格‧克拉維斯‧羅伯茨投資公司（Kohlberg Kravis Roberts）的亞洲營運長）。

　　上述一切，不禁讓外界對花旗留下失序脫控的印象。新任的執行長查爾斯‧普林斯（Chuck Prince）原來是個執業律師，惱怒的表示，「我從沒想過你必須指示下屬，『你要達到業績要求，同時，別忘了不要犯法。』」他發展出一套計畫，改善內部控制，增加員工訓練。聯準局聽到的反應是，「也差不多是時候了。」二〇〇五年三月，聯準局發函花旗集團，表明希望公司「全心全意推動改善計畫，百分之百落實於日常實務中，並在觀察期時，不做過度的擴張。」

　　威爾創立的花旗集團，天生架構就不易管理。威爾一向的做法，基本上只有一個準則：逢低買進（bargain hunting）。他搜索市場上本質良好但售價極低的企業，買入之後，以減少支出提高收益來恢復它的價值。費用控制在初期是件好事，但和真正的管理有極大的差別。所以花旗集團在成立之初，就已經有點先天不良，方向走錯了，想要營運順利，根本是緣木求魚。威爾毫無疑問的是世界級的交易大師，但絕對不是個稱職的企業經理人。不幸的是，就像一個分析師評論的，「大家都知道威爾是個超級聰明的策略專家。但他終究會因為無法管理他聚集在一個屋簷下的每樣東西，而被淘汰出局。」

　　財務資訊和金融消息的大量普及，像花旗集團之類的企業整合是必然的結果。威爾是第一個體會到這點的人。網路即時報價隨手可得；從家庭和辦公室螢幕到機場大廳到等付帳的隊伍，市場評論無處不在：數不清的網站都在做股票推薦；資訊的快速流動大大減低了投資銀行的市場優勢。他們有什麼是一般投資人所沒有的？投資銀行的最佳防禦，只剩下大型經濟規模和交叉營銷（Cross Marketing）。但是，花旗集團的組織實在龐大到超過了能被有效管理的極限。而金融業大概又是最容易受到體積拖累的一個行業。決策的速度和資訊的快速流通，是在金融業成功最重要的兩個條件，任何一個交易員所下的決定都有可能讓公司虧大錢，輸贏的數字如此之大，不照規定、鋌而走險的誘惑自然也就更高。在龐大的組織中，很難決定誰才是真正的決策者，拉長的過程可能錯過最佳時機，至於最後的結果，往往不是任何人可以控制的。


　　◎問題就出在數字上


　　太大、太複雜讓花旗集團不可避免的有嚴重的組織問題，但花旗集團和每一個金融機構一樣，都有一套不符合原先設計初衷的工具及衡量標準，讓花旗的處境更是雪上加霜。

　　消遣傑克‧克魯伯曼雖然很具娛樂性，但他代表的問題不過是冰山的一角。他只是將金融世界裡資訊遲鈍、設計不良，導致投資人必須依賴專家去解釋、闡述的長久問題，加以利用，求取好處罷了。設想要是今天把公司的基本資料攤在一個普通投資者面前，他能不能看得出來世界通訊或安隆的財務已經出了問題？如果可以的話，像克魯伯曼這種人怎麼還會有機會去扭曲事實，為世界通訊護航，做出謊說連篇的預測？

　　問題是原始資料並不公開。它們全被鎖在公司的櫃子裡，由會計人員處理後匯編成財務報表。然而報表的格式無法提供有用的資訊。你可能很難想像，編製這些報表的方法已經有上百年的歷史，用的是早期由商人協會同意，後來編成會計原則的處理程序。那時的生意商品全是看得見、摸得著的，不是鋼鐵，就是鐵軌、火車之類，根本反應不出當今的商業現況。

　　統計的目的是將一堆混亂數字中的相關資訊，整理出來。這就是數學裡「充分統計量」（sufficient statistics）的定義。舉例來說，氣象學家不能追蹤大氣中的每一個空氣分子的軌跡，所以他們監看這些分子的統計資料，如：溫度、風速、氣壓和濕度等。當他們將幾十兆的軌跡整合到只剩幾個數字時，得到的答案已經足以回應大多數的需求。至少是在我們的知識範圍之內，應付氣象相關的問題已綽綽有餘。對交易員而言，原始資料就是一天內的每一筆交易和其買賣差價（bid-offer spread）；而大多數人在乎的不過是收盤價格、開盤價格、最高點和最低點價格，頂多再加上成交總數等幾個統計數字罷了。


　　◉會計師事務所在簽證上的錯誤難辭其咎


　　會計帳目不能有效滿足投資者和經理人對資訊的需求。理論上，會計應該製造出充分統計數字來評估公司的現狀。它不該只是數字進、數字出，根據一般公認會計原則（generally accepted accounting principles，簡稱GAAP）丟進不同的分類而已。在理想的狀態下，會計人員的角色應該是將公司大量的交易資料，從原物料的購買到產品的銷售，從外界的借款到付出的薪資，整合成一組表達出公司現時營運狀況的統計數據，足夠讓任何人利用它來決定投資方向。而且，會計的統計數據不該只是表達單一公司的價值和前景，它更該被標準化，以便投資人在不同的行業間做比較。現在會計人員和這種水準相去甚遠，事實上，他們還大開倒車，表現每下愈況。

　　造成失敗的主要原因之一，是舉世皆知的利益衝突。會計師們有金錢上的誘因去美化公司現況，唯有如此，他們才能保有飯碗或獲得額外的諮詢工作。這種利益衝突是造成一九九〇年代財務報表品質大幅下降的原凶。其中當然以安達信會計師事務所（Arshur Andersen）在安隆案上犯下的錯誤最為惡名昭彰。看看廢棄物管理公司（Waste Management）、日光公司（Sunbeam）、浸信教徒基金會（Baptist Foundation）、環球電訊（Global Crossing）等一大串弊案的報表重編（restatements）和連帶責任，會計師事務所在簽證上的錯誤實在是難辭其咎。

　　在一九九〇年代，被視為和偽造脫不了關係的報表重編數目急速上升。在九〇年代早期，股票上市公司報表重編的發生次數平均一年不到五十次。一九九七年，將近一百次；一九九九和二〇〇〇年，跳到一百五十次；接下來三年，全在兩百次左右。然而，即使你杜絕了和道德相關的問題，備受歷史方法和標準束縛的會計數字，還是無法提供衡量現代商業活動的有效資訊。


　　◎會計學之父帕奇歐里


　　被稱為「會計學之父」的盧卡‧帕奇歐里（Luca Pacioli）出生於西元一四四五年義大利中部聖色波克羅（Sansepolcro）小鎮的貧戶。本來應該平淡無奇的一生，因為他對數學的熱愛和與著名畫家兼透視學大師皮耶羅‧德拉‧法蘭契斯卡（Piero della Francesca）的友情，而走上完全不同的路。法蘭契斯卡剛巧有個工作室在鎮上。帕奇歐里從他那兒學到了透視的概念，也認識了許多法蘭契斯卡的贊助人（帕奇歐里有時也會充當法蘭契斯卡的模特兒，《聖母像》裡殉道的聖彼得就是以他為藍圖）。皮耶羅將帕奇歐里介紹給兼具作家／學者／大建築師身分的里昂‧巴迪斯蒂‧阿伯提（Leone Battista Alberti）。阿伯提十分欣賞帕奇歐里，安排他前往威尼斯專心做研究。

　　他的學術生涯在發表論文《算術、幾何及比例性質之摘要》（Summa de Arithmetica，Geometrica，Proportioni et Proportionalita）時達到顛峰。在這本被稱為文藝復興時期最偉大的數學著作中，他對數學和繪畫透視學做了既廣又深的闡述。他以義大利文而非較不流通的拉丁文書寫，也是這本書能成為經典的另一個重要原因。它不但被翻譯成德文、法文、英文，同時也是第一批以古騰堡（Gutenberg）印刷術大量生產的書籍之一。

　　李奧納多‧達文西（Leonardo da Vinci）非常喜歡這本書，央求他的贊助人將帕奇歐里請來米蘭教導他數學和透視學。兩名天才在一起合作了十幾年。達文西在千古不朽的名畫《最後的晚餐》中，大量應用了帕奇歐里教導他的透視學。達文西還為帕奇歐里的書《神聖比例》（De Divina Proportione）繪製插圖。書中討論的黃金比例後來啟發了達文西畫下著名的《維特魯維人》（Vitruvian Man）。

　　為了回報他的贊助人，帕奇歐里在論文中描到了威尼斯簿記法。在威尼斯簿記法中，每一筆交易都分成兩部分，貸方（收到錢的帳戶）和借方（提供錢的帳戶）。聽起來很耳熟是嗎？因為這就是複式記帳的由來，仍然是五百年後的我們在編製財務報表時的一切基礎。帕奇歐里創造的威尼斯簿記法，在民間變得非常普及，成了十六世紀航海年代中一項不可或缺的要素。它提供了記錄投資和回報的可靠系統，讓有錢的商人們能放心金援探險船隊，為發現新大陸和航向亞洲打下了基礎。


　　◎達文西的會計師仍在為我們服務


　　這套簿記方法仍是當今會計的核心，在美國鐵路時期開始發揚光大。興建鐵路靠的是公開招募的資金，自然需要一套管理標準能讓投資人放心錢被用在該用的地方。他們請了會計師記錄所有的交易，然後以發行商業日報（business journal）的方式向出資人報告（即使如此，許多鐵路公司還是宣告破產，一時間成立的鐵路公司實在太多了，猶如那個時代的網路泡沫）。會計方法的標準化亦是因應鐵路公司的會計需求而生。一八八七年州際貿易委員會（Interstate Commerce Commission）主管鐵路收費，他們看過會計帳簿裡的成本、收入、投資資金後，決定公平收費該是多少，而所有的財務報告都得依照標準化的會計方法編製。在一九二九年經濟大蕭條發生後，證管會強制規定所有的股票上市公司都得遵循這套標準化會計方法作帳。這個規定一直持續到今天，不僅如此，證管會連一些不相關的資訊報告都要求公司依照它選定的標準格式編製。

　　最早鐵路公司應用的會計記帳，自然而然以公司的資產（鐵軌、火車、折S等）為重點，而非利潤。資產的價值只是單純的以成本減掉累積折舊決定。這套方法後來被其他行業套用，沒發生什麼太大的問題。因為不管是製造業還是運輸業，成本的確可以被當成價值的指標。

　　對有形資產而言，以成本決定價值相當合理，如：工廠、生產線、機械、不動產等。只要去買公司裡製造流程中會用到的每一項資產，外人就能輕易複製一家公司。但是，資產成本和企業價值之間，在公司有大量的無形資產時，關係就不是那麼強烈了。而這才是今日經濟的主軸。無形資產（創意、專利、專屬軟體（proprietary software）、品牌、交易機密、商標、著作權等）的價值是無法以它們的成本來決定的。

　　無形資產的範圍極為廣泛。英國的著名社會企業顧問查爾斯‧李德彼特（Charles Leadbeater）曾經說過，「現代的玉米是八〇％的科學，二〇％的真玉米，」意指實驗室在改良玉米品種上的成就。在一些統計資料中顯示，S&P 500中八〇％的價值，都是無形資產。它們提供公司集團經營的價值，有時幫助公司取得獨占市場的機會。無形資產是跟著員工每晚回家的想像力，是鎖在櫃子裡的配方。在許多例子裡，無形資產一旦被發明，並註冊了智慧財產權，就受到法令保護，不管你花多少錢，都無法複製。

　　當前會計方法不能反應企業真正價值，你只要看看市場價格和帳面價格之間的顯著差別，就會明白我為什麼這樣講。在鐵路時代，市場價格就是帳面價格。因為如果市場價格高於帳面價格，其他人就能以更少的錢複製出一模一樣的公司。直到一九七〇年之前，市場價格和帳面價格的比率都還維持在一比一左右。但從八〇年代就逐漸往上走。到了九〇年代中期，已經上升到三比一，九〇年代末期，更是跳升到六比一。比例如此高，固然有一部分是因為網路泡沫推波助瀾的關係，但比例穩定上升是事實，絕對不是以市場不平衡一句話就能解釋過去的。

　　就像餐館客人抱怨味道欠佳、東西太少一樣，會計不只是拿不相關的衡量方法來整合商業資訊，而且過程還出奇的慢。在即時新聞持續發燒的今天，上市公司的季報在公布時就已經和歷史消息差不多，年度財務報表則可以直接送進博物館了。由會計師產生出的報表看一家企業在過去做的多好，根本無法符合市場最重要的要求：衡量公司未來表現。財務報表上提供的有限相關資訊，則是為什麼投資銀行要付高額薪水給分析師的原因，因為要他們從中找尋有用的碎片，像考古學家似的將真相一片一片黏回去。這不是件容易的工作，因為分析所需要的原始材料在事件發生很久後，才會以被扭曲整合、看不出原貌的樣子，送到他們手上。

　　想要試著將現有的會計報表分解，然後重新組合成有意義的新格式，是不可能成功的。當然，也不會是最理想的做法。理想的方法不是將錯誤拼湊出的東西重新設計，而是從原始資料開始，從實際的交易著手，重頭來過。舉例來說，在標準化的會計數字之外，應該增列一些用來幫助公司增加無形資產的新統計數目，如取得新客戶的成本、留住既有客戶的費用等等。想想美國線上（America Online，簡稱AOL）在它快速成長期是怎麼做生意的，待配訂單（sales backlog）、不同方案所簽下的新合約、僱員平均訓練費用、新產品收益和舊產品收益的比較、既有客戶帶來的營業額占總收入的百分比，以及新產品需要多長的時間才能回本等，對衡量公司未來都有極大的幫助。現在已經有些公司在報表上提供部分這樣的資訊，例如建設公司和國防公司通常都會將待配訂單列出來。

　　最理想的做法是完全不讓會計師參與任何資料整合。現代的程式語言和網路工具已經夠進步了，公司大可將原始資料公開，讓所有的人上網查看分析。以自由軟體（Open Source Software，又稱開放原始碼軟體）的精神，讓分析者將資料整合成任何他們覺得有意義的格式，由市場決定到底哪些代表原始資料的統計數字才是最有用的。各種行業需要的統計數字可能迥然不同。會計師的角色將是查證和加速它的過程，確定所有的資料描述正確，並且公開給社會大眾。


　　◎從花旗集團離開


　　在花旗集團中，不管你如何衡量，適當的會計重心只有一個：各事業體的市場價值。而談到市場價值，最值錢的當然就是市價對盈餘倍數高的零售業。投資交易的收入本益比低，為集團增加的價值不多，通常被市場視為無關緊要。（事實上，有些大公司想盡辦法將個人所創造的價值收歸公司所有。畢竟，如果市場覺得你的資產不但可能失敗，還有可能說走就走，市價對盈餘倍數怎麼會高的起來？）從前所羅門兄弟的自營買賣收入占了公司一半的收入（和將近全部的利潤）；但在旅行者買下所羅門後，它成了只占總營業額一成的主要收入之一。

　　在與花旗合併後，所羅門的數字更退位到微不足道的地步。重要性銳減，但交易收入帶來的政治風險還是在，尤其自營買賣的風險更是刺眼。在多數時間裡，根本沒人注意它的存在，一旦出事，便顯得毫無預警。高層沒人有興趣去了解前因後果，只是隨手抓個最靠近現場的倒楣鬼殺雞儆猴一番。我提出這樣做根本是白費力氣，我們應該回復從前所羅門時代的做法，讓交易負責人參與風險管理程序。但在我離開花旗集團前，這個提議並沒有受到重視。

　　人力仲介的存在一直是華爾街的一大特色。通常每個月我都會接到幾通他們的電話。多數的對話雜著密語進行，因為他們不想讓現任僱主知道我和他們保持聯絡。他們會打來問我有沒有合適的人可以推薦。一半的時間，他們是真的需要我的幫忙，而另一半的時間，則是預設我是適當人選，希望在談完工作內容後，我會點頭答應。我試著以誠相待，因為偶爾我會有前任或現任的同事，想換個比較好的工作，而有一兩次，則是我自己想換工作。一九九八年十一月初，花旗集團高層藉LTCM之名進行了一次政治角力。很明顯的，花旗走向愈來愈政治化，權力鬥爭遠遠超過我能負荷的程度，所以當我接到人力仲介問我是否有意願到摩爾資本管理公司（Moore Capital Management）接掌風險管理的位子時，我點了頭。

　　機會也算來的正是時候，因為旅行者的財務長兼我的直屬老闆海蒂‧米勒，當時已經在計畫要如何一腳踢掉我。她一直對她的密友貝比‧杜克（Bebe Duke）在合併後不能晉升，只能擔任我的副手感到憤憤不平。然而，大多數的風險出自所羅門交易，加上我的豐富經驗，莫漢和狄蒙會棄我選她，才令人不解。事實證明，我是唯一來自所羅門卻在合併後公司擔任監控角色的人。

　　我常覺得海蒂和貝比花在排擠我的時間比管理新公司風險還多。仇視讓她們做出很好笑的行為，譬如以組織重整之名，將我放在風險管理部的最上頭，下面是貝比，然後所有的人全放在她下面。有時，我甚至不知道她們在我背後搞什麼，直到有人告訴我，莫漢或狄蒙或者某個交易員因我的做法和米勒起爭執。一九九八年底，威爾將莫漢或狄蒙從共同執行長的位子上拉下來，米勒等待良久的機會終於來了，幾個星期後，我離開了花旗。沒過多久，我加入成群從穿著講究的賣方投資銀行世界出走，轉向買方當開拓前鋒的華爾街人才，開始為全球數一數二的避險基金──摩爾資本管理公司服務。